發(fā)布時間：2011-09-06 15:59:19
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股權激勵：免費盛宴遺禍無窮
面對外部弱約束、內部強話語權的股權激勵“有利”形勢，愈來愈多的上市公司高管坐不住了。他們或是遮掩、或是赤裸地將責任棄于一旁，借著激勵的幌子置私利于頭頂，施展種種故伎和新招，在潛規(guī)則的庇蔭下怡然自肥。股權激勵愈發(fā)演變成一次次免費的資本盛宴。
股權激勵的浪潮從來沒有像2010年這般來勢洶涌。伴隨著海量中小企業(yè)上市及資本市場行情的吸引催化，這一年有91家上市公司（包括已經實施及尚未實施）公告股權激勵預案，其中66％為中小板和創(chuàng)業(yè)板公司。這個數(shù)字殊為可觀。因為截至2010年12月27日，滬深股市累積公告計劃實施股權激勵的上市公司也就240家。其中，有168家公司目前處于董事會預案、股東大會通過或正在實施等階段，另有72家公司則因各種原因中斷實施。從激勵方式看，180家公司選擇了國際市場上流行的期權激勵，占比達到75％；定向發(fā)行股票成為股權激勵所需股份最主要的來源，共有208家上市公司這樣操作，占比87％。
資本市場顯然對如此密集的股權激勵有些盲目樂觀。每每激勵預案公告前后的時間窗口，股價獲得正面刺激，甚至成為上市公司做高股價的一大新舉措。但事實上，相當部分的股權激勵方案并非利好而是利空。在實際操作中，管理層利益最大化而損害了股東權益的丑劇層出不窮。
行權價格偷天換日
股權激勵行權價格的高與低，關系到激勵者成本收益的多寡，而眼下激勵價格過低已然泛濫。從2010年公告預案的91家公司看，采用限制性股票激勵的企業(yè)，激勵對象獲授股票的價格遠低于二級市場價格，七成公司行權價低于預案公告當日股價的50％，部分公司甚至低于30％；采用股票期權激勵時，77％的激勵對象的行權價低于股票市價。
這么低的行權價是怎么炮制出來的？被上市公司最廣泛采用的手法是：董事會先公告股權激勵草案，等待半年甚至一年后，如果二級市場股價高漲，迅速發(fā)布正式修訂稿，修訂稿中的行權價維持不變；若是二級市場股價下跌，為了避免尷尬的潛水期權出現(xiàn)，則“果斷”叫停實施股權激勵。
這一做法巧妙地規(guī)避了證監(jiān)會關于股票期權和限制性股票行權價格的限制�！渡鲜泄竟蓹嗉罟芾磙k法》第二十四條規(guī)定，上市公司在授予激勵對象股票期權時，行權價格不應低于下列價格較高者：（一）股權激勵計劃草案摘要公布前一個交易日的公司標的股票收盤價；（二）股權激勵計劃草案摘要公布前30個交易日內的公司標的股票平均收盤價。先公布股權激勵草案試水，再根據二級市場走勢擇機公布修訂稿，逃避行權價的約束，監(jiān)管空白讓窺見市場后門的“事后諸葛亮”們直呼過癮！
順絡電子就嘗到了這樣的甜頭。2010年1月20日，公司公告稱董事會通過了原2009年3月擬定實施的股權激勵草案的修訂稿（當時授予股票價格為6.84元/股），而當天二級市場股價為23.29元。公告一出市場嘩然，順絡電子五個交易日股價跌去20％。
金色手銬銹跡斑斑
股權激勵被譽為上市公司高管的“金手銬”，但不少公司的手銬過于寬松，除了利益輸送，遠遠起不到約束作用。對歷史業(yè)績較差的公司來說，股權激勵的解鎖條件較低尚可理解；但對過往業(yè)績復合增長很快、處于行業(yè)朝陽期的公司來說，偏低的解鎖條件只能理解為管理層是在侵占股東利益。
如何判斷金手銬是否寬松過度？最簡單的標尺就是照鏡子，跟歷史比、跟同行比。2010年以來激勵解鎖條件過于寬松。以某企業(yè)為例，該公司激勵計劃的行權條件為凈利潤比上年增長不低于12％，而從公司過去幾年的凈利潤增長來看，年復合增長遠超過33％。
不難看出，大多數(shù)激勵價格較低的股票，解鎖條件也過于寬松，“雙低”的條件，讓高管能從公眾公司中極輕松地取利，至于是否真能改善公司業(yè)績，也許只是個海市蜃樓的傳說。
激勵前后利潤變臉
激勵前業(yè)績不堪入目，激勵后財務報表如同整容般變得沉魚落雁，PS如此大行其道已成為普遍現(xiàn)象。從2010年實施股權激勵的35家上市公司看，恒瑞醫(yī)藥、合康變頻、大華股份、拓維信息、武漢凡谷都有事前隱瞞業(yè)績的嫌疑。
以合康變頻為例，公司股權激勵股票解鎖條件中對凈利潤的要求為：以2009年凈利潤為固定基數(shù)，公司解鎖日上一年度經審計的凈利潤較2009年度的凈利潤年復合增長率不低于30％。值得注意的是，生產高壓變頻器的同行業(yè)公司2010年基本保持50％以上的業(yè)績增速，而合康變頻該年前三季凈利潤增幅僅為21％。由于激勵對象想兌現(xiàn)收益必須 “加把勁”，加上自激勵實施之日起利好釋放不斷，合康變頻2010年第四季度股價翻番。
究竟是激勵催升了績效，還是績效遭遇了人為壓低？合康變頻的例子告訴人們，要分辨這點其實不難。一看基本面，如果公司正處于行業(yè)上升期，以往業(yè)績都不錯，在推出股權激勵之前收入突然陷入低谷或者期間費用突然大幅增加，造成凈利潤嚴重下滑，那十有八九在藏利潤。二看時點，如果股權激勵的時點恰好是在業(yè)績突然變差、二級市場股價出現(xiàn)較大幅度調整之后，且股權激勵預案公告之后，業(yè)績逐漸提升，利好不斷公布，那藏利潤的動機多半也表露無遺。
激勵前后利潤變臉，這樣的賬面游戲成為股價興風作浪的催化劑，在高管和機構沉醉于非正當?shù)碾p贏時，其他中小股東還在被公司業(yè)績虛假增長的幻象所蒙蔽，他們充其量僅是失而復得，根本沒有享受到高管們在“激勵”之下勤勉盡責所帶來的額外紅利。股權激勵專家張雪奎教授在年初清華講授股權激勵課程時就指出，合康變頻的股權激勵，不僅存在業(yè)績變臉問題，還存在股權激勵不公，迫使核心技術人才出走問題，最終都將在企業(yè)運行中顯現(xiàn)惡果。
福利泛濫、見者有份
股權激勵是企業(yè)為了吸引、留住人才而創(chuàng)設的良好機制，只有憑借“稀缺性”和“激勵性”，才能起到應有的作用。但事實上，不少公司在實際操作中大派利是，股權激勵成了員工福利的新路徑。
用友軟件和新湖中寶的做法就很極端。用友軟件擬向激勵對象授予2448萬份股票期權，授予對象包括公司高管與核心員工共1906人，占6月末員工總數(shù)的20％。新湖中寶擬向激勵對象授予總量29，985萬份股票期權，激勵對象總人數(shù)為851人，而2009年末公司員工總數(shù)僅1206人，占比高達71％。公告顯示，新湖中寶上至董事長，下至子公司的安保部、餐飲部和部分樓盤的客服代表都成了激勵對象。
這樣的激勵普惠制，由于涉及范圍太廣，對核心的技術人員來說，減少其跳槽的目的很難達成，并且反而給少部分沒有納入激勵范圍的員工帶來心理不平衡。
控制人自肥、貪得無厭
根據證監(jiān)會此前頒布的股權激勵備忘錄一號文件：持股5％以上的股東或實際控制人原則上不得成為激勵對象，除非經股東大會表決通過，且股東大會對這個事項進行投票表決時，關聯(lián)股東必須回避表決。想想也是，大股東、大老板本已身價不菲，何苦還要貪得無厭，死盯著那些蚊子肉？但就有一些公司愛打擦邊球。
山河智能就是一例。公司公告稱，以定向發(fā)行新股的方式，向15個激勵對象授予1000萬股限制性股票股權，占總股本的2.43％，其中董事長、總經理何清華將獲授200萬股。何清華原先持股比例是26.51％，是公司的第一大股東。
在12月初的股東大會中，該激勵方案竟然被順利通過。其中的奧妙是：就董事長何清華能否享受激勵，并沒有設定議案單獨審議，而是全部放在“激勵計劃的激勵對象”一欄中。換言之，要么一齊否決，要么全部通過。針對第一大股東奪食股權激勵的怪誕一幕，有投資者在股東會當場質疑，不過山河智能董秘的回應是，法律并沒有明確禁止。
此前，蘇州固锝的實際控制人、董事長吳念博，也參與了公司的股權激勵。
大股東憑借一股獨大侵占上市公司或其他股東的利益本已難防，有了股權激勵這個合法的通路，他們何苦去碰關聯(lián)交易等高壓線？一旦群起效仿，公司亂治在所難免。
內外治理、興利除弊
股權激勵不應是對現(xiàn)有企業(yè)財富和股市財富的“零和博弈”，而應該成為提升企業(yè)整體價值、提升人力資本價值、提升股東價值的“三贏”工具。
目前對股權激勵的監(jiān)管體制為“備案制”，這意味著除了明顯的違法違規(guī)外，監(jiān)管者對股權激勵具體內容的合理性和公平性不做實質審查。在“一股獨大”等中國特色公司治理痼疾仍存在的情況下，法律法規(guī)的空白很容易被利用，成為某些人實現(xiàn)利益輸送的特殊管道。這也是股權激勵專家張雪奎（歡迎訂制張雪奎講師股權激勵課程13602758072）教授在清華講課時說的，法律監(jiān)管與企業(yè)監(jiān)督的雙重不作為，才造成了股權激勵的潛規(guī)則橫行。
股權激勵種種潛規(guī)則的盛行表明，證監(jiān)會等監(jiān)管部門亟需修訂法律法規(guī)的不足，敦促上市公司就股權激勵的實施進行必要的信息披露，要求中介機構對上市公司股權激勵計劃發(fā)表專業(yè)意見，為中小股東進一步提供維權的機制，并通過各種途徑對上市公司進行監(jiān)督檢查，加強對高管股權激勵違規(guī)行為的責任追究。例如，若發(fā)現(xiàn)高管在股權激勵方案中營私舞弊、弄虛作假時，可追繳其出售股權激勵標的股票收益，并給予其他重罰。
上市公司要加強獨立董事和監(jiān)事會對股權激勵制度的評估審核監(jiān)督，定期了解財務和經營狀況，嚴控財務報表舞弊。例如，從股權激勵的考核指標來看，目前廣泛采取凈利潤和凈資產收益率作為標準，這加大了人為操縱的可能。指標體系的設計，應當結合采用財務指標（如凈利潤、投入產出率、成本利潤率、EVA等）和非財務指標（如市場占有率、產品開發(fā)能力、顧客滿意度等），避免采用單一的即期財務指標。另外，應將公司的指標與同行業(yè)、同地區(qū)的企業(yè)相比較，消除外生變量對業(yè)績的影響。